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lunes, febrero 6, 2023

El déficit cuasifiscal argentino superará 4% del PBI

La consultora Ecolatina alertó hoy sobre los riesgos de un mayor peso del déficit cuasifiscal, que superará 4% del PBI, y su incidencia en el déficit amplio que proyecta en 8,2%, según se consigna en el siguiente análisis:

El déficit cuasifiscal superará el 4% del PIB en el 2022 (proyectamos que se ubicará en un rango de 4,2% a 4,5%). Esto implica que el déficit nacional amplio (“Fiscal + Cuasifiscal + Provincias”) rondaría el 8,2% del PIB en 2022.

De este modo, de cada $10 del rojo financiero del Sector Público en su totalidad, el Banco Central representaría más de la mitad (53%), marcando un deterioro frente a años anteriores (49% del total en 2021, 24% en 2020 y 42% en 2019).

Un mayor sesgo expansivo de la política fiscal complejizaría esta dinámica.

Por esta razón -entre otras- el programa acordado con el FMI busca desmantelar paulatinamente el financiamiento monetario e ir reduciendo el déficit cuasifiscal.

Con un BCRA haciendo el esfuerzo por subir la tasa para sostener la demanda de dinero frente a un stock de deuda remunerada ya elevado, es preciso reducir esta fuente de emisión a fin de contribuir a ir fortaleciendo su balance y mejorar la credibilidad y eficacia de la política monetaria.

El cumplimiento de la meta de Reservas opera en el mismo sentido.

Reconstruir el mercado de deuda en pesos será igual de importante. En un marco de débil demanda de dinero, la reciente dinámica de emisión monetaria vía rescate de títulos puede ser transitoria, pero no permanente.

Esta “huida hacia el menor riesgo” (desde títulos del Tesoro hacia BCRA) se ve reflejada en los datos: desde abril la proporción de deuda del Tesoro en los activos de los bancos viene achicándose en favor de una mayor porción de deuda remunerada.

Por otro lado, independientemente de esta migración del riesgo Tesoro al del BCRA, la crisis del mercado de deuda acentuó la exposición del sistema financiero al riesgo soberano consolidado (Central y Tesoro, figura que cobra sentido en un contexto de dominancia fiscal como el actual). 

Así, recuperar un normal financiamiento en el mercado doméstico será crucial no sólo para la integridad del programa acordado con el FMI, sino también para reducir la posibilidad de una propagación de un riesgo sistémico: la exposición del sistema financiero al desbalance financiero-cuasifiscal del soberano consolidado producto de un permanente desbalance fiscal original.   

  • Pasivos remunerados

En el escenario actual, el abultado stock de pasivos remunerados acaba operando como una restricción que dificulta la transmisión y señalización de la política monetaria. 

Los intentos por fomentar el ahorro en moneda local vía de suba de tasas agravan las dinámicas cuasifiscales y, vía expectativa de mayor nominalidad futura, traen el efecto contrario al originalmente deseado.

La emisión para sostener la demanda de títulos públicos y la participación cautiva de organismos públicos afines y del sector bancario termina empeorando la hoja de balance y aumentando la exposición del sistema financiero al riesgo soberano, lo cual a futuro deteriora la sostenibilidad de la deuda en pesos y su normal funcionamiento. 

La solución de fondo al dilema planteado -que permita normalizar los mecanismos de transmisión de la política monetaria- seguirá requiriendo un ancla fiscal más sólida que permita acotar de forma creíble la dependencia del financiamiento monetario al Tesoro: reduciendo la “dominancia fiscal” el BCRA podría enfocarse mayormente en la estabilidad monetaria y financiera, generando las condiciones para que se incremente la demanda de moneda local y reduciendo consistentemente las expectativas de devaluación e inflación.

En esta línea, la reducción del déficit fiscal y la reconstrucción genuina del mercado de deuda en pesos son condiciones necesarias para reducir las chances de un renovado QE que exija un mayor esfuerzo esterilizador.

Sin embargo, y al igual que lo que sosteníamos a finales de 2021, esta no será una salida inmediata. En el corto plazo el BCRA seguirá atrapado en la disyuntiva mencionada: aún con un abultado stock de deuda remunerada, seguirá siendo necesario que convalide nuevos aumentos de tasas en pos de moderar las presiones cambiarias e inflacionarias, a costa de afrontar un mayor pago de intereses cuasifiscales. Asimismo, con un mercado que sigue mostrándose cauteloso, la recuperación del financiamiento neto positivo en pesos seguirá siendo desafiante. Se agravan los dilemas de política monetaria.

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